A 30 años del sistema de AFP, un cálculo de la verdadera rentabilidad

En 1981 entró en vigencia el sistema de Administración de Fondos de Pensiones. Su principal virtud fue reemplazar el antiguo sistema de reparto y administración estatal por uno de administración privada basado en la capitalización individual de los fondos de pensiones.

¿Cuál ha sido su desempeño, treinta años después? Según cifras oficiales de la Superintendencia de AFP, el fondo C ha tenido una rentabilidad real de 9,2% anual. Sin embargo, la tasa efectiva para el cliente es considerablemente más baja. La medida relevante para evaluar el desempeño es la Tasa Interna de Retorno (TIR) para el cliente, la cual se obtiene al considerar sus flujos de caja finales. Esto implica reconocer las comisiones que el cliente paga durante todo el período (las dos más relevantes son la comisión anual por mantención de saldo -vigente entre 1981 y 1987- y la comisión mensual aplicada al sueldo imponible).

Ejercicio 1: supongamos el caso de una persona que ingresó al sistema en 1981, que cotizó todos los meses y que enfrenta una estructura de comisiones equivalente al promedio del sistema. La rentabilidad real promedio que habría obtenido sería 6,1% anual. Es decir, 1/3 de la rentabilidad informada por las AFP se fue en comisiones. El siguiente gráfico muestra el efecto que lo anterior tendría en el fondo de pensiones acumulado en el caso de un individuo con un sueldo imponible de 15 UF mensuales.

Ejercicio 2: a partir del año 2002 se crearon los multifondos, que representan distintas alternativas de inversión. La Superintendencia de AFP informa que la rentabilidad real va desde 10,7% (fondo A) a un 4,6% (fondo E) promedio anual. ¿Cuál es la tasa final para el cliente (TIR), comisiones incluidas? Considerablemente más bajas: el fondo A registraría sólo un 2,6% promedio anual, y el fondo E –el más “seguro”- una pérdida real de 0,2% promedio anual.

Algunas reflexiones a partir de lo anterior:

1) La variable relevante no es la rentabilidad bruta que la AFP obtiene en cada fondo, que es la información publicada oficialmente. Interesa la rentabilidad final que el cliente obtiene. Las comisiones sí importan, pero poco se enfatizan. En los ejercicios anteriores se aprecia que un porcentaje significativo de la rentabilidad bruta lo absorben las comisiones. Así, cada institución debería informar oficialmente la Tasa Interna de Retorno de fondo administrado. Este sería un buen regalo en su cumpleaños N°30: mayor transparencia genera mayor competencia.

2) Comparar la rentabilidad bruta que las AFP lograron en un período de tiempo con otras alternativas de inversión (ej. depósitos a plazo) es una falacia. Los riesgos son distintos. Una comparación correcta sería comparar el premio por unidad de riesgo relevante que cada alternativa entrega (índices de Sharpe o Treynor podrían ser útiles). De esta forma sería más fácil darse cuenta que el 6,1% de rentabilidad real promedio obtenida en 30 años, incluyendo las comisiones, es equivalente a una rentabilidad segura menor… digamos, ¿similar o levemente superior al retorno de un bono? Equivalente cierto, nos diría la teoría económica de la utilidad.

3) Y en pos de una mayor competencia, que resultaría en menores costos para el cliente ¿no será que el giro único y exclusivo de las AFP impide aprovechar economías de escala y de ámbito presentes en el sistema financiero? ¿Por qué las AFP no son una alternativa más de ahorro para la capitalización individual?

El propósito de esta columna no es criticar el sistema de capitalización individual, reforma importante realizada en nuestro país. Pero cuando la rentabilidad ha sido uno de los pilares en los que se han centrado sus fortalezas, no es necesario que pasen 30 años para revelar que lo anterior es una quimera.